Структура капитала

- стратегический параметр компании

Структура капитала компании отражает соотношение заемного и собственного капиталов, привлеченных для финансирования долгосрочного развития компании. Являясь результатом принятых решений о финансировании, такое соотношение может иметь случайный характер или быть результатом целенаправленного выбора. Но даже сознательно установленная пропорция заемного и собственного капиталов порой далека от оптимальной. Оптимальная структура - это соотношение заемного и собственного капиталов, при котором достигается минимум совокупных затрат на капитал, которым компания финансирует долгосрочное развитие, или средневзвешенных затрат на капитал (WACC, weighted average cost of capital). Структура капитала - это важный стратегический параметр компании. С одной стороны, чрезмерно низкая доля заемного капитала фактически означает недоиспользование потенциально более дешевого, чем собственный капитал, источника финансирования. Такая структура означает, что у компании складываются более высокие затраты на капитал, и создает для нее завышенные требования к доходности будущих инвестиций. С другой стороны, структура капитала, перегруженная заемными средствами, также предъявляет слишком высокие требования к доходности капитала, поскольку повышается вероятность неплатежа и растут риски для инвестора.

Стратегическая важность решений по структуре капитала связана с тем, что высокие затраты на капитал, возникающие как при недоиспользовании, так и при чрезмерном вливании кредитных ресурсов, создают препятствия для развития компании. Во-первых, ей предстоит двигаться по ее кривой жизненного цикла с более высокими требованиями к доходности вложенного капитала, быть гораздо более жесткой и избирательной в отборе инвестиций, поскольку не всякие привлекательные бизнес-идеи будут удовлетворять слишком высоким требованиям к доходности капитала. Во-вторых, поскольку у компании возникнут дополнительные ограничения на инвестиционные возможности, она не сможет быть достаточно гибкой и маневренной в конкуренции. Высокие затраты на капитал будут превращаться в тормоз для быстрого и, главное, эффективного реагирования на изменяющиеся тенденции развития рынков сбыта. В-третьих, если пропорция заемного и собственного капиталов не является оптимальной, усугубляется конфликт интересов профессионального менеджмента и собственников, или агентский конфликт. Он может проявляться в трансформации мотивации менеджмента, формировании эгоистичного стиля принятия инвестиционных решений, ведущего к реализации неэффективных проектов, а также особо рисковых проектов. Наконец, слишком высокая доля заемного капитала не может оставаться незамеченной приверженными ей контрагентами по бизнесу - клиентами и поставщиками, входящими в категорию так называемых заинтересованных лиц компании (stakeholders). Рациональное поведение таких контрагентов будет вести их к поиску других вариантов, а это, в свою очередь, послужит толчком к ухудшению взаимоотношений, условий договоров, сворачиванию объемов, падению выручки, сокращению потоков денежных средств.

Средневзвешенные затраты на капитал - один из ключевых факторов стоимости бизнеса, выполняющий роль барьерной планки доходности капитала. Соответственно, достижение минимального уровня такой барьерной ставки расширяет возможности компании по осуществлению эффективных инвестиций, делает ее инвестиционную политику более гибкой, снижает оттоки денежных средств и ведет к увеличению выгод для собственников.

Развитие российского финансового рынка открывает для компаний новые возможности по привлечению капитала. Тщательное выстраивание политики финансирования способно послужить для них одним из факторов создания стоимости. Отсутствие собственного исторического опыта в этой сфере заставляет обращаться к западному экономическому знанию. Методологическая трудность порой заключается в огрехах чисто <механического> переноса рекомендаций, выведенных в теории, на реалии российской экономики. В России как в стране с развивающейся экономикой возникают новые <подотрасли> и рынки, появляются компании, характеризующиеся высокими темпами роста и большими денежными потоками. Такие фирмы зачастую в состоянии самостоятельно осуществлять необходимые для своего развития капиталовложения, не прибегая к внешним источникам финансирования. Однако, вопреки распространенному мнению, правильный выбор источников финансирования для них не менее важен, чем для компаний, работающих в более стабильных отраслях.

Один из примеров компаний такого рода - российские операторы сотовой связи. Высокие темпы развития приводят к быстрому росту стоимости их собственного капитала. Недостаточное ответное увеличение долга и финансирование исключительно за счет собственных источников неизбежно приводят к изменению структуры капитала, выраженной через отношение заемного (D) к собственному (Е) (см. рис. 1). При этом, если для компании существует некое <оптимальное> соотношение долга и собственного капитала (D/E), фактическая структура финансирования отклоняется от такого целевого уровня, что негативно сказывается на стоимости бизнеса. Более того, операторы сотовой связи имеют стабильно высокие денежные потоки, поэтому уменьшение долговой нагрузки может снизить стимулы топ-менеджмента искать наиболее эффективные возможности для инвестирования: происходит ослабление так называемой дисциплинирующей функции долга, бремя обслуживания которого способно подталкивать к поиску