Денежно-кредитная политика

Проведение денежно-кредитной политики является главной функцией центральных банков. Её цели – иногда формально заявленные, иногда неявно сформулированные в головах руководителей Центральных банков – чаще всего включают стабильность цен (низкую инфляцию), а также сглаживание циклических колебаний в экономике. Среди мнений, часто высказываемых при обсуждении денежной политики в России, можно выделить два примечательных заблуждения. Во-первых, многие по-прежнему считают, что денежно-кредитная политика может повлиять на долгосрочные темпы роста ВВП. Во-вторых, еще большее количество людей уверены в том, что ЦБ может управлять реальным обменным курсом рубля в долгосрочной перспективе. Кроме этих двух вопросов, мы обсуждаем цели денежной политики и инструменты для их достижения, имеющиеся в распоряжении Центрального банка в России.

Денежно-кредитная политика (ДКП), наряду с фискальной (налогово-бюджетной) политикой, является одним из двух важнейших инструментов макроэкономической политики. Как правило, государство проводит свою ДКП “руками” центрального банка (ЦБ). Прежде всего формулируются цели ДКП, после чего из имеющихся в распоряжении ЦБ средств – инструментов политики – выбирается наилучшее с точки зрения достижения поставленных целей.

Согласно теории, цели ДКП должны выбираться таким образом, чтобы в максимальной степени соответствовать интересам как можно большего числа экономических агентов. Во большинстве стран основными целями ДКП являются стабильность цен и ВВП. “Стабильность цен” в данном контексте подразумевает низкую или даже нулевую инфляцию, в то время как “стабильность ВВП” – отсутствие резких колебаний относительно долгосрочного тренда.

Борьба с инфляцией является целью ДКП для Центральных банков практически всех стран. Инфляция – как неожиданная, так и ожидаемая –большинством экономических агентов устойчиво воспринимается как вредное явление. Так, в результате неожиданной инфляции должники выигрывают за счёт кредиторов, что затрудняет принятие решений о долгосрочном финансировании инвестиционных расходов. Кроме того, несут потери люди с фиксированными доходами (пенсионеры, госслужащие). Ожидаемая инфляция приводит к издержкам, связанным с необходимостью часто пересматривать цены в прейскурантах и в каталогах (“издержки меню”), а также с усилиями и временем людей, затрачиваемыми на более точное планирование будущих потребностей в наличных деньгах с целью уменьшить свои потери из-за инфляции (“издержки стоптанных башмаков”). Более важным является то, что достаточно высокая инфляция, как правило, характеризуется высокой степенью изменчивости (волатильности), так что её трудно предсказывать. Это приводит к потерям, связанным с увеличением неопределенности в экономике.

Однако в ряде стран доход от денежной эмиссии рассматривается как один из полноценных источников финансирования бюджетного дефицита. Существуют страны, где инфляция составляет 20%, при этом экономика успешно развивается. Некоторые экономисты считают, что умеренная инфляция может быть даже полезна. Аргументами в пользу небольшой положительной (но предсказуемой) инфляции могут являться, например, такие её следствия, как снижение реального процента, и снижение реальных издержек в условиях жёстких цен. Действительно, если инфляция слишком низка или даже отрицательна, то возможности для снижения реальной ставки процента ограничены – номинальная ставка процента должна всегда оставаться положительной. Пример экономики Японии 1990-х гг. показывает, насколько существенными могут быть издержки дефляции.

Правильная формулировка вопроса состоит в следующем: на каком уровне следует установить целевое значение инфляции? Очевидно, что этот уровень не должен быть слишком высоким, поскольку, как правило, чем выше средний темп инфляции, тем она более изменчива и непредсказуема.

С другой стороны, считается, что инфляцию не следует таргетировать на нулевом уровне. Это связано с тем, что ЦБ обладает не абсолютным, а ограниченным контролем за инфляцией, вследствие чего не контролируемый ЦБ отрицательный инфляционный шок может иметь результатом отрицательное значение инфляции. Поскольку цены в экономике обладают меньшей гибкостью по отношению к понижению, чем к повышению, то за отрицательную инфляцию придётся “расплачиваться” существенным снижением ВВП в краткосрочном периоде. По этой причине выбор небольшого положительного значения в качестве целевого значения для инфляции представляется оправданным.

Если низкая инфляция является одной из приоритетных целей ДКП, то последняя должна быть достаточно жёсткой.

В связи с этим возникает вопрос, способна ли Россия систематически проводить жёсткую ДКП. Ведь не секрет, что значительную часть доходов бюджета представляют налоги нефтедобывающих предприятий, которые, в свою очередь, существенно зависят от мировых цен на нефть. Если произойдет их значительное снижение, то может оказаться так, что бюджет столкнется с очень неприятным выбором между возвращением в первую или вторую половину 1990-х гг., т.е. между денежной эмиссией (и инфляцией) или обширными заимствованиями на внутреннем рынке (и повышением реальной ставкой процента) и неплатежами (и снижением прозрачности экономики и последующим снижением сбора налогов). Зависимость бюджетной политики от внешнеэкономической конъюнктуры может быть снижена при помощи стабилизационного фонда (например, за счет ускоренной выплаты внешнего долга), однако для его создания необходимо ответи